Chinese yuan (CNY) rapport
De Chinese yuan (CNY) beleefde in 2018 een vrij flinke sell-off: de onzekerheid over de gevolgen van het handelsconflict tussen de VS en China voor de grootste economie van Azië haalde de koers naar beneden.
De munt verloor in 2018 meer dan 5% van zijn waarde en kwam tegenover de Amerikaanse dollar in oktober zelfs even op zijn laagste positie in meer dan tien jaar (figuur 1). Ondanks de dreiging van een handelsoorlog en de in het algemeen zwakkere binnenlandse economische cijfers was de CNY in de afgelopen twaalf maanden lang niet de slechtst presterende valuta in Azië; hij liet zelfs een aantal andere valuta's in de regio ruim achter zich.

Figuur 1: USD/CNY (februari ‘18 - februari ‘19)
Bron: Thomson Reuters Datastream. Datum: 14-2-2019
De vrees voor het uitbreken van een volledige handelsoorlog tussen de VS en China is in de afgelopen maanden de belangrijkste risicofactor voor de CNY geweest, vooral gezien het feit dat China voor ongeveer een vijfde van zijn totale exportinkomsten afhankelijk is van vraag uit de VS. Donald Trump heeft het land sinds zijn aantreden als president een aantal heffingen opgelegd en hij dreigt er nog meer op te leggen. Het gaat onder andere om:

● maart 2018: heffingen van respectievelijk 25% en 10% op de import van staal en aluminium;

● juni 2018: heffingen van 25% op $50 miljard aan import van met name industriële producten uit China;

● juli 2018: Trump dreigt met heffingen op alle invoer uit China;

● september 2018: heffingen van 10% op nog eens 6.000 importgoederen ter waarde van zo'n $200 miljard.

China legde als vergelding eigen heffingen op, hoewel die vrij beperkt bleven. De angst voor een handelsconflict daalde wat na de vruchtbare bijeenkomst tussen Trump en de Chinese president Xi, die eind november plaatsvond. De ontmoeting leidde tot een 'wapenstilstand' van drie maanden voor alle heffingen. Daarmee is een akkoord nog lang niet zeker, maar het is wel een hoopgevende ontwikkeling die erop duidt dat een handelsakkoord tussen de twee supermachten in zicht zou kunnen zijn. Wij blijven geloven dat de angst voor een handelsoorlog overdreven is en denken niet dat de regering-Trump daadwerkelijk de bedoeling heeft om handelspatronen te verstoren.

De handelsonzekerheid begint wel door te werken in de economische cijfers uit China, die iets zwakker zijn geworden. De recentste PMI-cijfers – waarschijnlijk de veelzeggendste maatstaf voor economische activiteit, want de Chinese BBP-cijfers zijn wat onbetrouwbaar – waren de afgelopen tijd vrij slecht. De activiteit in de omvangrijke productiesector van het land krimpt nu: de headline-PMI van Caixin is in januari gedaald naar 48,3. Daarmee ligt deze nu ruim onder het niveau van 50, dat een vlakke groei aangeeft, en op zijn laagste niveau sinds februari 2016. Ook de index van Markit staat op 'krimp', wat niets goeds voorspelt voor de totale economische groei (figuur 2).

Figuur 2: De PMI-indexen voor de productiesector van Markit & Caixin (2016-2018)
Bron: Thomson Reuters Datastream. Datum: 14-2-2019
Het BBP stijgt nog steeds significant trager dan in het grootste deel van het afgelopen decennium. De Chinese economie groeide in het vierde kwartaal van 2018 met slechts 6,4%. Door een sterke toename van de uitstaande bankschuld tot zo'n 150% van het totale BBP en onzekerheid over de huizenprijzen zijn de vooruitzichten verslechterd. Maar ze zouden ongetwijfeld nog verder verslechteren als de handelsoorlog escaleert – vooral in het worstcasescenario, een algemene heffing door de VS op alle import uit China. De groei van de export in CNY is sinds november 2016 nog wel in elke maandbalk positief geweest, met een sprong naar 14,3% in januari, wat een hoopgevend teken is.

Figuur 3: Jaarlijkse groei van het BBP in China (2010-2018)
Bron: Thomson Reuters Datastream. Datum: 14-2-2019
De CFETS RMB-index laat zien dat de sell-off van de CNY ten opzichte van de Amerikaanse dollar de valuta begin 2018 handelsgewogen omlaag haalde. Sinds juli slaagt de Volksbank van China er echter grotendeels in om stabiliteit ten opzichte van het 'mandje' te behouden (figuur 4). De beleidsmakers van de PBoC hebben beloofd de munt stabiel te houden ten opzichte van een mandje valuta's, dat samengesteld is uit ongeveer 22% Amerikaanse dollar, 16% euro, 12% Japanse yen, 11% Zuid-Koreaanse won en nog 20 andere valuta's, die alle worden gewogen op basis van de mate waarin China in de internationale handel afhankelijk is van het betreffende land. Wij denken dat de sell-off die medio vorig jaar bij deze index te zien was vooral door de kracht van de Amerikaanse dollar veroorzaakt werd, en niet zozeer door zwakte van de CNY. De yuan hield, reëel effectief gezien, in de afgelopen 12 maanden eigenlijk opvallend goed stand (-2,8%) vergeleken met de FX-index voor opkomende markten van JP Morgan (-10,0%).

Figuur 4: De CFETS RMB-index van de PBoC (2016-2019)
Bron: Thomson Reuters Datastream. Datum: 25-1-2019
De gezonde reservepositie van de PBoC betekent ook dat de centrale bank volop ruimte heeft om in te grijpen op de valutamarkten, als dat nodig mocht zijn. In de afgelopen jaren zijn de deviezenreserves vrij stabiel gebleven en op dit moment blijven ze boven de US$ 3 biljoen. De relatieve stabiliteit van deze reserves geeft aan dat de centrale bank steeds minder behoefte voelt om in te grijpen en men de valuta vrijer laat zweven, hoewel het instrument natuurlijk wel beschikbaar blijft.

Wij denken dat de risico's voor de CNY nu grotendeels uitgebalanceerd zijn. Zoals we al zeiden, zijn de zorgen over een handelsoorlog tussen de VS en China naar ons idee nogal overdreven. Vooral het feit dat Trump bereid is om de deadline van 1 maart voor een handelsakkoord op te schuiven, is erg hoopgevend.

Anderzijds blijft de Chinese economie wel slecht presteren. De recente daling van de doorslaggevende PMI's zal waarschijnlijk veel van de sentimentsverbetering tenietdoen. Onze prognose blijft daarom dat USD/CNY dit jaar en tot in 2020 stabiel blijft, rond de huidige niveaus, waardoor handelsgewogen ook de CNY relatief stabiel zou blijven. Natuurlijk houden we de Chinese macro-economische cijfers wel nauwlettend in de gaten – want een verdere sterke terugval is het grootste neerwaartse risico bij onze prognose.
Printen